Concorde fiscal
Aunque la propuesta de un grupo de senadores estadounidenses en clave fiscal puede constituir unmarco de referencia para llegar a un acuerdo a futuro, la solución final sigue sin estar clara.

Se observa en el seno del BCE una actitud algo más conciliadora que en Alemania de cara a la cumbre extraordinaria del Eurogrupo de mañana.

Mientras que Europa sigue pendiente de la reunión extraordinaria del Eurogrupo del próximo jueves, en EEUU se sucedieron ayer una serie de noticias favorables que provocaron un cierre muy positivo de los activos de riesgo en la sesión estadounidense. La principal, además de buenas noticias en la vertiente empresarial y señales algo más alentadoras en el sector residencial, en el terreno fiscal, aunque con muchos matices: Obama confirmó y respaldó la propuesta del “Gang of Six” –grupo de seis senadores Demócratas y Republicanos- que plantea reducir el déficit en 3,7 billones de dólares a lo largo de la próxima década, incluyendo cerca de 1,2 billones en nuevos ingresos y reformas que podrían desembocar en 1,5 billones netos de recortes de impuestos, así como la reducción de la ratio de deuda sobre PIB hasta en el entorno del 70% en 2021. Aunque los detalles del plan, su apoyo en el Congreso, y la credibilidad que las agencias de rating otorguen a la propuesta son todavía inciertas, constituye un primer paso y un marco de actuación de cara a las negociaciones que se van a librar en las semanas venideras. Pero su aprobación no va ser tarea sencilla, porque cualquier acuerdo al que se llegue en el Senado tendrá después que volver a la Cámara de Representantes y conseguir los votos que se requieren para su aprobación.

Se buscan, por tanto, fórmulas originales en las que nadie pueda declararse vencedor de la batalla. Una de ellas es una maniobra parlamentaria para autorizar el endeudamiento sin una votación nominal; otra sería una compleja votación que recogiera el principio republicano de que se oponen a la deuda aunque la autoricen por presunta responsabilidad y patriotismo. Las líneas que se han trazado en este conflicto son claras y rotundas: ambos partidos dicen estar de acuerdo en que hay que reducir el déficit, pero los Republicanos quieren hacerlo mediante la reducción del gasto social -incluidos programas de ayuda como Medicare o la Seguridad Social- y los Demócratas prefieren hacerlo subiendo los impuestos. La realidad sobre el déficit es mucho más compleja que esto, pero así es como este debate ha sido trasladado a la opinión pública. Para que esta crisis acabe sin vencedores claros, cualquier solución, por tanto, podría ser diseñada de manera tibia: sin recortes de los programas sociales y sin impuestos. Es decir, sin una verdadera reducción del déficit y con una salida provisional de tal forma que el Gobierno pueda hacer frente a sus obligaciones hasta las próximas elecciones, pero sin acuerdo de fondo que permita resolver algunos de los problemas de fondo de la economía norteamericana. Y esto tendría implicaciones negativas para la economía real: un riesgo para el mercado laboral es que, aunque se consiga elevar el techo de la deuda y evitar un default, si se fracasa en la consecución de un acuerdo fiscal completo para los próximos años la incertidumbre se puede instalar en el tejido empresarial y retrasar las decisiones de contratación en un contexto en el que se tendría que negociar periódicamente el techo del endeudamiento, combinado con una ausencia de hoja de ruta en materia de recorte de gastos e impositiva que añadiría mayor incertidumbre para los agentes económicos. Esperemos que termine pesando más sobre el Congreso estadounidense la amenaza de las agencias de rating de rebajar la calificación crediticia AAA de la deuda estadounidense para lograr un compromiso y un plan concreto en materia fiscal de cara a la próxima década.

Las últimas novedades relativas a la cumbre extraordinaria de mañana jueves del Europgrupo apuntan a que se podría llegar a una solución de consenso que satisfaga a las principales partes implicadas (Alemania, BCE y bonistas privados), después de unas semanas marcadas por la falta de claridad en torno a aspectos clave del segundo plan de rescate a Grecia, especialmente en cuanto a la estrategia de participación del sector privado se refiere. Y es que frente a la negativa del BCE a aceptar papel emitido o “colateralizado” por un emisor soberano endefault, que podría restringir el acceso del sistema bancario griego a la liquidez del Eurosistema (principal y cuasi único canal de financiación de la banca helena), empiezan a barajarse propuestas para evitar que el suministro de liquidez a los bancos griegos se interrumpa en caso de que el BCE limite el acceso a su operativa repo. Entre ellas, se encuentra la posibilidad de que en la articulación del segundo plan de ayuda a Grecia se incluya un amortiguador de liquidez que permita la utilización de papel bancario como colateral aceptable en las operaciones de mercado abierto del BCE. También se está considerando la alternativa de potenciar el uso del ELA (“Emergency Liquidity Assistance”), un mecanismo de concesión de liquidez de los bancos centrales nacionales que es independiente de la financiación del Eurosistema, y que cuenta con un elevado grado de utilización en otros sistemas bancarios como el de Irlanda. En ambos casos, se trata de proporcionar liquidez “ex-Eurosistema”, sorteando así los eventuales problemas de funding de la banca helena en caso de declaración de default de la deuda soberana de su país. En este contexto, empezamos a asistir a señales de un incremento de la presión en el mercado interbancario de la zona Euro, con implicaciones en clave de repuntes en la apelación de las entidades de crédito a las subastas semanales del Eurosistema: desde principios de junio, la adjudicación en estas subastas se sitúa en torno a los 150 mil millones de euros (la última: 197 mil millones) frente a los 119 mil millones de promedio en mayo. A falta de conocer los datos de apelación por sistemas bancarios, es posible que buena parte del incremento en los niveles de apelación venga explicado por los sistemas periféricos, con la excepción de España.

Las últimas declaraciones de miembros del BCE (Nowotny, Gobernador del Banco Central de Austria), que apuntan a que la autoridad monetaria podría matizar su negativa a apoyar cualquier esquema de participación del sector privado en el segundo plan de rescate a Grecia que lleve aparejado la declaración de default, también se situarían en línea con el argumento de que en la reunión de este jueves podría salir adelante una solución de consenso. En definitiva, Nowotny dijo que un selective default de corto plazo podría no tener consecuencias negativas muy significativas. Palabras que sugieren que la posición del BCE sobre la solución del problema de la deuda podría estar viviendo un debate interno. Sobre la mesa, en todo caso, continúan las negociaciones en torno al resto de propuestas barajadas en las últimas semanas de cara a la configuración del segundo plan de rescate y la modificación de los parámetros en las líneas de ayuda ya existentes a Grecia, Irlanda y Portugal. Las más importantes: (i) dotar al EFSF de capacidad para comprar deuda griega en el mercado secundario (pese a los rumores de participación del BCE la semana pasada en mercado, el volumen de compras del “Securities Market Programme” se ha mantenido inalterado); (ii) reducción de los tipos de financiación y/o alargamiento de vencimientos en los préstamos; y (iii) modelos de participación del sector privado. Desde Grecia, el mensaje está siendo contundente: la instrumentación del segundo programa de ayuda no debe suponer la incapacidad de apelar al mercado a medio plazo.

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